Le dynamisme de l'activité devrait soutenir le cours

Depuis le début de l'année, l'action Iliad a relativement bien résisté, cédant environ 18 % quand le CAC 40 en perdait plus de 40 %. Le titre fait même partie des « 20 valeurs pour 2020 » de Morgan Stanley. Iliad peut en effet compter sur le caractère défensif de son activité, fondée sur les abonnements. Mais le fournisseur d'accès à Internet est aussi un groupe en forte croissance et à la rentabilité élevée.
Sur les neuf premiers mois de l'année, le chiffre d'affaires a progressé de 23,9 %, pour s'élever à 1.091,8 millions d'euros. Free a été très dynamique au troisième trimestre, en recrutant 32,4 % des nouveaux abonnés français (nets de résiliation). Le fournisseur d'accès à Internet vise pour 2008 une marge brute moyenne par abonné à l'ADSL de plus de 20 euros et un free cash flow significativement supérieur à 100 millions d'euros pour cette seule activité (hors investissements dans la fibre optique et Alice). Un objectif en passe d'être atteint : au premier semestre, l'ADSL a dégagé 75 millions d'euros de liquidités.
Le groupe se concentrera aussi sur l'intégration d'Alice. Le revenu mensuel moyen par client de cette filiale devrait dépasser 30 euros en fin d'année, contre 27 actuellement. Le redressement d'Alice devrait donc être rapide et donnera un meilleur retour sur investissement pour les grands projets comme la fibre optique. Cette acquisition fait aussi bénéficier Iliad de déficits fiscaux reportables d'un montant de 350 millions d'euros, utilisés sur de prochains exercices.
Quant à l'endettement, il représentera deux fois l'excédent brut d'exploitation en fin d'année, un niveau courant dans les télécoms.
Iliad est donc l'une des rares grandes valeurs du secteur qui offre une croissance soutenue et une bonne rentabilité. Des éléments qui justifient une valorisation élevée. Pour 2009, le titre se paie un peu moins de 17 fois notre estimation de bénéfice net. Nous avions abaissé notre objectif de cours par prudence durant le mois d'octobre, mais le titre s'est fortement repris depuis. Nous le relevons donc à 75 euros, un niveau qui fait ressortir un PER 2009 de 20 fois.