«La crise financière actuelle pourrait bien en annoncer une deuxième dans les 2 ou 3 ans»
Michel Aglietta est conseiller scientifique CEPII et professeur de séconomiques à l’Université de Paris-X Nanterre.
Quel est votre sentiment sur la crise financière que nous traversons depuis plus d’un an ?
Cette crise mondiale exprime les dysfonctionnements très profonds de la finance qui se sont traduits par un développement très excessif du crédit sans contrôle, ni régulation, ni mécanisme stabilisant d’aucune sorte. La théorie dominante selon laquelle les marchés financiers sont efficients, à même de s’autoréguler par le biais d’intervenants qui sont rationnels, est clairement remise en cause par cette crise. Cela été le cas dans les années 30. Mais depuis, la sophistication des produits financiers n’a cessé de s’accentuer. Et cette innovation découlant d’une imagination toujours débordante de certains agents, a entraîné une certaine rupture dans le mécanisme mis en place.
Quel regard portez-vous sur les différentes mesures mises en place dans le but d’enrayer la progression de la crise financière?
La crise actuelle n’est pas seulement le paroxysme de ce dernier mois. C’est un processus continu qui est passé par des phases. Les autorités publiques de même que les économistes d’ailleurs ont du mal à appréhender la signification et l’ampleur de ces différentes phases. Les diagnostics sont établis à partir du moment présent. A l’origine, la plupart pensaient que nous faisions face à une crise localisée et cantonnée à une partie du marché financier américain, les crédits subprimes. Les politiciens européens ne s’étaient alors pas sentis concernés par la crise dans la mesure où les banques européennes semblaient ne pas avoir été directement impactées par ce segment de marché.
La crise se développant progressivement, la prise de conscience en a été retardée ?
Les premiers à réagir ont été ceux qui ont constaté d’importantes difficultés de liquidités dès le mois d’août, à savoir les banques centrales. Pendant six mois, depuis septembre 2007 jusqu’à la faillite de Bear Stearns en mars 2008, la crise avait été gérée par la mise en place d’instruments de plus en plus sophistiqués de ces banques centrales, notamment différentes lignes de crédits mises à disposition pour les établissements bancaires. À partir de la déroute de Bear Stearns, le gouvernement américain a commencé à se préoccuper de la question. Du mois de mars 2008 jusqu’à la nationalisation des deux grandes agences américaines Fanny Mae et Freddy Mac, on saisit l’importance de la crise de solvabilité sous-jacente, et la nécessité d’adresser le problème des pertes considérables des institutions bancaires pour redresser le système financier.Enfin, on comprend avec la faillite de Lehman Brothers que la crise se transforme en crise de confiance généralisée tendant à bloquer totalement le fonctionnement de la finance, provoquant l’effondrement des bourses et l’arrêt du marché monétaire. On se retrouve alors dans une crise de risque systémique et on se doit de prendre des mesures extraordinaires pour y faire face. On mentionnera par exemple la nationalisation du premier groupe mondial d’assurances AIG.
Selon vous, excepté Gordon Brown au Royaume-Uni, les hommes politiques européens prennent tardivement la mesure de l’ampleur de la crise?
En effet, il a fallu attendre l’extrême limite pour que le plan anglais soit validé par les politiques européens. Ces derniers ont fini par admettre que malgré toutes leurs réticences, il était fondamental de procéder à une coordination générale pour parvenir à un plan relativement sérieux. Le chacun pour soi n’étant plus à la hauteur des difficultés.
Pensez-vous que ce plan européen, de même que le plan Paulson, permettront de rétablir de manière solide et durable la confiance sur les marchés ?
Comme j’ai pu indiquer la crise est un processus successif. Ce qui est certain, c’est que nous sortons de la phase de panique générale. Nous devrions à présent entrer dans une phase de lente restructuration, de digestion des pertes des banques du fait de l’importance des créances insolvables. Il sera alors nécessaire de rétablir des bilans solides dans une période de forte récession économique. Ce ne sera pas évident. Il sera nécessaire de mener des politiques concernant cette fois-ci l’économie réelle.
Un plan de coordination économique vous paraît inévitable ?
Absolument. Le besoin se fera encore plus ressentir lorsque commenceront à apparaître les crises sociales caractérisées entre autres par une forte remontée du taux de chômage de manière générale. Un certain nombre de pays vont avoir des élections l’année prochaine, tels que l’Allemagne ou encore l’Angleterre. Il y aura certainement des changements profonds dans la doctrine économique.
Les effets de la récession économique devraient perdurer au moins jusqu’en 2010 ?
Je le pense en effet.
Va-t-on vers plus de réglementation ?
Une idéologie très forte datant d’une vingtaine d’années met en avant le fait que le développement de la finance dans de nouvelles formes de marché et la liberté de fonctionnement accordée à ce marché laissent place à l’autorégulation. Il y a eu par conséquent un démantèlement délibéré des réglementations avec l’idée d’aller vers le plus efficace. Or, l’expérience a montré que la finance avait une instabilité intrinsèque dans son dynamisme même. Il est alors nécessaire de revenir à la réglementation, mais à la bonne réglementation. Il ne s’agit pas d’étouffer l’ingénierie financière, de même qu’on n’étouffe pas le progrès technique. Cependant, il faut pouvoir faire bon usage de cette ingénierie et cela suppose un guide des pouvoirs publics.
Quel examen faites-vous sur la responsabilité des banques centrales ?
Les banques centrales sont responsables de l’instabilité financière au niveau global. La banque centrale européenne n’a pas reconnu cette mission dès lors qu’on a focalisé dans le traité de Maastricht la stabilité des prix dans le but de maintenir une certaine solidité du système financier et économique. Il s’est avéré que non seulement les crises financières se produisent lorsqu’il y a stabilité des prix, mais en plus cette stabilité réduit l’aversion pour le risque et incite à des comportements plus aventureux. Ce faisant, je pense que la BCE doit récupérer la stabilité financière comme un objectif. Cela suppose d’avoir d’autres instruments que la politique des taux d’intérêt. D’où l’idée de définir d’autres outils macro prudentiels au niveau global pour permettre un certain freinage de la phase euphorique du cycle où les difficultés se concrétisent sans qu’on s’en aperçoit : emballement du crédit, envolée des actifs immobiliers et boursiers...
Il est également important de procéder à une redéfinition du périmètre bancaire par les superviseurs de manière à soumettre toutes les institutions exerçant des activités similaires au même type de contrôle en capital, à les contraindre à avoir des provisions plus importantes, à augmenter le coût du crédit et à réduire l’expansion de ce dernier...
Ceux qui ont provoqué une rupture du système n’étaient pas nécessairement des banques commerciales standards, autrement dit des banques de détail, mais les fameuses banques de marché et particulièrement les banques d’investissement indépendantes. Il y a ce faisant lieu de réguler toutes les formes de banque y compris des entités comme les hedges funds qui fonctionnent beaucoup comme des banques de marché non régulées. Ces derniers s’endettent à court terme pour acquérir des actifs et faire des prêts à long terme. Il a été extrêmement imprudent dans la doctrine dominante pour lutter contre l’inflation d’avoir séparé la banque centrale de la supervision bancaire. Dès lors que la banque centrale s’occupe de la stabilité financière, elle a besoin de savoir ce qui se passe dans les établissements au niveau micro économique.
Cela supposerait un accord international ?
Il faudrait en premier lieu un niveau européen de supervision soit par une commission bancaire européenne soit par une coordination étroite et permanente entre les superviseurs nationaux. Ce que les gouvernements ont jusqu’ici refusé. Il faudrait ensuite un accord international pour éviter qu’il y ait des places moins régulées que d’autres. On doit alors intégrer des pays qui jusqu’à présent étaient à l’extérieur de la finance globale et qui y sont entrés.
Au-delà du diagnostic des problèmes, pensez-vous que nous parviendrons à tirer les leçons de cette crise financière?
Cela dépendra beaucoup des mécanismes politiques. Mais les grands lobbys de la finance ce marché qui s’y opposaient, ont un pouvoir d’influence de la législation politique à présent réduit. La banque centrale américaine a déjà demandé des prérogatives supplémentaires. Ce faisant, il devrait y avoir dans les deux années qui viennent une accélération des procédures politiques et des investigations par les commissions des finances des différents parlements. D’autant plus suite aux élections présidentielles aux Etats-Unis.
La crise financière actuelle pourrait bien en annoncer une seconde, au moins aussi virulente, dans les deux ou trois ans à venir… Vous mettez en évidence la technique dite du LBO ?
Les difficultés économiques que nous allons rencontrer vont avoir des conséquences négatives sur les revenus et les profits des entreprises. Or certaines entreprises se sont beaucoup endettées pendant la période de haut de cycle. Des fonds de private equity ont privatisé des entreprises de manière à les restructurer et à essayer de stimuler leurs profits afin de gagner une plus-value en remettant l’entreprise éventuellement sur le marché boursier ou en la revendant à d’autres fonds de private equity avec des niveaux très élevés d’endettement. Le succès de cet endettement dépend du niveau élevé de la bourse. 2009 risque d’être difficile pour ces entreprises dans la période de récession que nous devrions connaître. Plus clairement, les prêts risquent de ne pas être remboursés et les entreprises devraient se retrouver dans une situation insolvable. C’est l’effet de second tour. La crise financière provoque la récession économique qui met en difficulté d’autres agents endettés qui ne l’auraient pas été initialement créant une nouvelle couche de dette dans les banques et affaiblissant les bilans bancaires au moment même où on cherche à les recapitaliser. Cela risque de prolonger davantage la phase de restructuration. D’où l’importance de mener des politiques économiques au niveau des gouvernements pour soutenir la conjoncture.
Au-delà des LBO, une autre situation dans lesquels les entreprises auraient été imprudentes et se seraient grandement endettées, est celle du rachat de ses propres actions afin d’augmenter les rendements des actionnaires. Cette pratique a été très à la mode dans les années d’euphorie...
En effet, ces entreprises ont beaucoup de dettes et ont moins d’actions puisqu’elles ont détruit leurs propres actions pour augmenter le rendement des actions qui restaient. Ces entreprises pourraient se retrouver en difficulté en n’ayant pas les profits nécessaires pour rembourser les dettes pour lesquelles elles se sont engagées.
Certains à l’instar de Jean Hervé Lorenzi estiment que ce qui pourrait véritablement calmer les marchés serait la mise en place d’un nouveau Bretton Woods. Qu’en pensez-vous ?
Je ne suis pas du tout favorable à un Bretton Woods entendu comme la mise en place d’un système de fixation des changes. En revanche, nous aurons assurément besoin d’une concertation mondiale pour pouvoir gérer le système monétaire et les problèmes d’interdépendance.
